浙商证券发表1月信贷社融点评称，资产投放超预期，负债压力未解除。
2025年1月社融新增7.1万亿，同比多增5866亿，余额增速环比持平于8.0%；人民币信贷新增5.1万亿，同比多增2100亿，余额增速环比持平于7.6%。2025年1月M1（口径修订后）同比增速为0.4%，增速环比回正；M2同比增速为7.0%，增速环比收窄0.3pc。
信贷：对公贷款高增。2025年1月人民币信贷新增5.1亿，同比多增2100亿。其中，居民贷款新增4438亿，同比少增5363亿。企业实体贷款（不含票据）新增5.2万亿，同比多增4300亿，票据贴现和非银贷款总计负增7157亿，同比少减2327亿。
居民端，按揭增长持续好转，消费贷、经营贷受春节扰动。2025年1月居民短期贷款负增497亿，同比少增4025亿，主要为消费贷发放受春节扰动；居民中长贷新增4935亿，同比少增1337亿。根据金融时报报道，1月个人住房贷款新增2447亿元，同比多增1519亿元。浙商证券推测居民中长贷中主要是中长期经营贷款出现同比少增。同时，按揭贷款同比多增的情况也与高频数据相符。根据克而瑞监测数据，1月前22日30个重点城市整体成交745万平方米，环比下降37%，同比增长26%。零售贷款方面，浙商证券猜测个人消费贷款和个人经营性贷款均受春节假期扰动同比少增。
企业端，短贷长贷均同比多增，开门红成色较好。2025年1月企业短期贷款新增1.7万亿，同比多增2800亿；企业长贷新增3.5万亿，同比多增1500亿。1月3M国股票据转贴利率始终维持在1.58%以上，票据贴现和非银贷款均处于压缩的状态，整体开门红成色较好。参考浙商证券上月点评，去年末专项债发行带动的大规模隐债置换潮已经基本结束。预计2025年置换债发行节奏将较为平稳，后续平台贷款提前还款压力将趋缓。节后3M国股票据转贴价格从低位1.25%回升至1.43%，显示信贷需求边际小幅修复。但由于春节错位影响，2月信贷投放仍有一定不确定性。
从银行类型来看，全国性银行贡献了主要增量。从信贷收支表来看，1月全国性大型银行贷款增长2.9万亿，同比多增1007亿，其中，四家大型银行贷款增长2.9万亿，同比少增951亿。浙商证券推测，一方面是国有行去年投放基数较高，另一方面，监管对于贷款利率的自律约束（贷款税后利率不低于同期限国债收益率），有效缓解了贷款“内卷”式的竞争局面，更有利于除四大行外的银行资产获取和投放。1月全国性中小银行贷款增长2.2万亿，同比多增1201亿。1月信贷增量主要由全国性银行贡献，区域性银行信贷增长有限。同时，浙商证券观察到1月政金债净融资规模1042亿，同比多增329亿。推测政策性银行相关的基础设施贷款可能投放加速。
社融：财政靠前发力。2025年1月社融新增7.1万亿，同比多增5866亿。人民币贷款和政府债券为主要贡献项。1月政府债券新增6933亿，同比多增3986亿，财政显著靠前发力。其中，1月国债发行额净融资额4531亿，同比多增3765亿；地方政府一般债和专项债净融资额分别为1056亿和3705亿，分别同比少增459亿和多增2634亿。
M1和存款：负债仍存压力。1月M1同比增速为0.4%，增速环比回正；M2同比增速为7.0%，增速环比收窄0.3pc。1月起，M1正式使用新口径。在原有的流通中货币（M0）、单位活期存款基础上，M1统计口径增加了了个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。春节期间来看，单位、个人以及非银支付机构之间的转移支付影响被熨平。1月人民币存款新增4.3万亿，同比少增1.2万亿，银行负债端压力凸显。其中，同业存款负增1.1万亿，同比多减1.6万亿。同业自律仍有滞后性影响，银行负债端仍有压力。
展望2025年，银行股还有绝对收益机会。分子端银行股没有边际美但仍有相对美，分母端无风险利率仍有下降空间，风险偏好相较2024年前三季度中幅回升，风险评价有改善期权。分母端变量组合的微妙变化，使得2025年我们更加看好低估值+高股息的中小行；1月银行紧抓开门红，市场对逆周期调节政策仍有期待。
